正在籌劃定增而處于停牌中的(600606.SH)，周五晚間發布了一個耐人尋味的資產交易公告。簡言之，綠地把旗下的6個商辦項目出售給了一支基金，從而邁出了輕資產化的第一步。

 　　未來，將有更多的項目做此處理。將大量持有物業變現，可以支撐綠地的住宅開發，和正在開啟的“大金融、大基建、大消費”版圖。張玉良為此下了很大的決心，他甚至以其代持的綠地大股東股份作為賭注。

 　　從今年9月開始，綠地就在籌劃這次的輕資產交易。其操作手法是，先在綠地控股集團旗下成立若干SPV(特殊目的公司)，比如上海堃懿、上海懿勛等，然后將旗下的商辦項目裝入這些公司。首批輕資產化的項目包括西安綠地正大繽紛城、成都綠地國際花都、上海綠地公園廣場、南昌綠地中央廣場、北京房山繽紛城、上海金天大廈。

 　　然后，綠地將這6家公司99.999%的股權轉讓給有限合伙基金——上海彤熹投資，股權交易對價為16.97億元。收購完成后，基金還將提供資金38.46億元，以清償這些公司收購綠地項目而產生的應付款。所以，通過這次出售，綠地將總計回籠資金55.43億元。

 　　上海彤熹基金背后的出資人是一支叫浦銀安盛的系基金。上海彤熹的總規模達到61.5億元，投資期限為三年。綠地將項目出售給基金后，仍將負責項目的運營，并在每年向基金公司分配物業運營的凈收入1.66億元。

 　　不難看出，基金投資綠地項目將獲得兩部分收益，一部分就是這筆運營收入的分成，另一部分就是物業的增值。運營收入的分成并不太高，簡單計算一下，這部分收益與總投資相比的年化收益率僅為3%，遠遠達不到金融機構投資房地產的平均收益水平，所以，這些商辦項目能在三年中實現多少增值，是基金能取得多大回報的關鍵。

 　　物業的增值要到基金退出時才能兌現。三年后，基金可以選擇三種方式實現退出——出售物業并分紅退出，或者發行REITs退出，或者將LP(有限合伙)的份額轉讓給新的投資者。

 　　但分析綠地出售的六個項目可以發現，它們基本都才交付不久，剛開始運營或尚未開始運營，而且位置基本位于城市的非核心商務地區，項目的租售面臨著不小的挑戰。張玉良憑什么能以極低的年收益率和一個物業增值的預期，去說服銀行系資金充當接盤俠呢?

 　　綠地公告披露的資料還十分有限，綠地在臺面之下，是否還有對基金的收益承諾，尚不明朗。不過，在基金的退出路徑上，張玉良讓綠地大股東出面進行“兜底”。

 　　公告顯示，如果基金無法按照上述三種路徑實現退出，那么由張玉良控制的綠地大股東——上海格林蘭投資企業(有限合伙)承諾，會接過基金LP的份額。一個通俗的理解就是，如果基金退出遇到困難，綠地的大股東將接手這些項目。

 　　上海格林蘭持有綠地控股3，515，804，109股，占比為28.89%。該平臺是由1000余名綠地內部職工，通過有限合伙基金的形式出資成立，并由以張玉良為核心的管理層代持這部分綠地股份。在“格林蘭”，張玉良是名副其實的“國王”。

 　　上海格林蘭本身的資本金并不多，要用現金收購房地產項目可能有不小難度，如果大股東沒錢了怎么辦?張玉良承諾，如果上海格林蘭無力回購，將通過對外甚至出售綠地股份的形式來補充現金流。簡而言之，張玉良用其代表的綠地大股東身份，為基金的安全退出作了保證。

 　　按綠地停牌前的收盤價17.44元計算，上海格林蘭所持有的綠地股份總價值達到613億元。如此看來，張玉良及其背后的綠地職工持股會，還不至于因為回購幾個項目就喪失對綠地的控制權。張玉良更多是希望用大股東的承諾，增加基金出資方對于物業經營前景的良好預期。

 　　在大股東的加持下，綠地采取的是一種態度堅決的輕資產化選擇。上市公司本身并未設置回購條款，也意味著，項目出售之后，盡管綠地還提供著運營，但在權屬上已不再屬于上市公司。

 　　這樣的交易安排還在上市公司和大股東之間設置了一條資產流動的通道，交易的公允性會受到一定拷問。不過，包括知名財經作家吳曉波在內的綠地獨董們，為這筆交易做了背書，認為交易“有助于盤活公司存量資產，優化公司資產負債結構，未發現其中存在損害中小股東和本公司利益的情形”。

 　　無論是交易和收益安排，還是退出渠道的選擇，綠地這次的輕資產嘗試，都與萬達正在進行的輕資產模式極為相似。

 　　前不久，萬達也是采用幾乎相同的方式，將旗下15個萬達廣場項目出售予基金。收益的組成也很相似，租金分成和物業增值。退出渠道也很相似，REITs上市、回購或向第三方轉讓。不同的是，萬達采用的是眾籌資金，收益率更高，投資時限更長，并且萬達更像是一種“明股實債”的模式，項目還在上市公司的范疇。而綠地的輕資產化則是把項目真正地剝離。

 　　一直以來，中國的商業地產都缺乏成熟的金融體系來支持，各大開發商普遍采用銷售物業現金流滾資產的模式，來支撐大型綜合體項目的建設和運營。最明顯的例子即是萬達。而作為規模同樣排名前列的綠地，旗下也有著龐大的商辦項目。

 　　尤其是綠地引以為傲的超高層項目。目前綠地在全國各地同時施工的超高層項目多達十余個。這些項目的投資體量普遍在百億以上，而且建設時間很長，無異于一個個體型龐大的吞沒現金流的怪獸。在經濟周期的波動中，這樣的項目風險極大，經濟學中稱之為“勞倫斯魔咒”。

 　　過去，因為具備發展此類項目的獨特優勢，綠地極受地方政府歡迎。超高層以及高鐵綜合體等產品，成為綠地開疆拓土的利器，也是綠地迅速做大規模、躋身一線的關鍵。然而，業界對于綠地資金鏈的擔憂一刻也未停歇。

 　　輕資產化成為一個極為現實的選擇。過去，綠地向各地輸送了太多的商場和寫字樓，它需要為這些物業找到合適的接盤者，并且回籠資金來促進一家上市公司向投資人更青睞的方向轉型。

 　　綠地剛剛剝離了旗下的能源企業云峰集團，目前正在停牌的它，還可能引入新的投資者，并收購一家大型信托公司，實現對金融領域的全面布局。