央行昨日公布2014年7月金融數據: 

 

1)7月新增人民幣貸款3850億元(同比少增3150億元),人民幣貸款余額同比增速13.4%。 

 

2)7月人民幣存款減少1.98萬億元,同比多減1.73萬億元,人民幣存款余額同比增速10.9%。 

 

3)M2余額同比增長13.5%,低于上月的14.7%;M1余額同比增長6.7%,低于上月的8.9%。 

 

4)社會融資總量達到2730億元,同比少增1970億元,低于六月的1.97萬億元和五月的1.40萬億元,與非標相關的信托貸款和未承兌銀行匯票均顯著下滑。 

 

中長期投資需求依然低迷。我們在上周的報告中曾提示七月新增信貸將較六月的1.1萬億顯著下滑至6000億,低于市場預期的7800億,但是實際的數據還是顯著低于我們的預期。我們認為主要原因是經濟疲弱和信用風險加大導致有效信貸需求的下滑。根據我們的了解,七月份以來央行對銀行信貸額度的窗口指導是偏寬松的,但是有效信貸需求遠低于信貸額度。從貸款結構也可以看出,實體經濟的中長期投資需求仍然疲弱,票據貼現在新增貸款中占比激增至45%,絕對量也從780億元增加至1730億元,與此同時,新增居民中長期貸款和企業中長期貸款由六月的1990億元和2690億元回落至1800億元和2080億元。上一次票據貼現在新增貸款中占比達到45%還是2009年2月份,這種情況通常出現在實體經濟需求疲弱而信貸額度較為寬裕的階段。 

 

這也意味著雖然今年四月以來,政府不斷出臺微刺激政策,但是到目前為止中長期投資需求仍然低迷。 

 

但七月信貸需求大幅下降并不意味著經濟存在硬著陸的風險。如果我們把六七月份加在一起看,六七月份平均票據貼現占比僅由前五個月平均的7%上升到了17%,企業中長期貸款占比僅由前五個月的39%下滑至33%,這表明導致有效需求不足的另一個原因,是銀行為了改善中報業績把部分項目提前至六月放貸。因此經濟下行壓力確實存在,但是系統性風險出現的概率不大。 

 

市場對流動性寬松的預期將重現。七月初我們曾提示隨著六月信貸數據的大幅超預期,市場對流動性寬松的預期將減弱,但是伴隨著七月信貸數據的顯著回落,流動性寬松預期將重現。隨著七月末M2增速下降至13.5%,我們認為市場對未來流動性寬松空間有限的擔憂將緩解。由于七月信貸數據回落存在部分季節性因素,我們不認為政府會轉向全面大規模的寬松,我們預計未來的刺激政策還是以定向寬松為主,包括擴大抵押補充貸款覆蓋的范圍、定向降準以及定向降低部分融資主體的融資成本等。 

 

重申超配評級。我們認為當前是銀行股投資的最佳階段,類似2008.10-2009.7;2011.9-2012.5,2014.4-2014.7。在此階段,經濟低迷,現有刺激政策仍未見效,寬松政策持續,這將緩解市場對于經濟失速和資產質量風險爆發的擔憂。銀行板塊估值修復持續,尤其是估值便宜的銀行。在這一階段,由于經濟基本面疲弱,其他行業基本面修復還未開始,但刺激政策持續,銀行板塊作為與流動性關系最密切的行業,有望同時取得絕對收益和相對收益。 

 

中小銀行表現更佳,維持民生為首選標的:我們認為議價能力較強且估值更低的中小銀行表現將更佳,包括民生、重農、中信和交行。我們的首選標的是民生,基于其小微特色和估值吸引力。