聚(ju)美(mei)優品私(si)有化(hua)(hua)當中(zhong)誰是買方，從誰手里買?私(si)有化(hua)(hua)價(jia)格與IPO發行價(jia)有什么關系?持有聚(ju)美(mei)優品的股東有多(duo)冤?私(si)有化(hua)(hua)價(jia)格多(duo)少才合理(li)?聚(ju)美(mei)優品經(jing)營狀況如何(he)，是否蓄意(yi)用壞、拿業績(ji)打(da)壓股價(jia)?

　　2015年，收到大股東私有(you)化要約的中(zhong)概股多(duo)達(da)32家。進(jin)入2016年，智聯招聘、酷6傳媒、聚(ju)美(mei)優品先(xian)后宣布私有(you)化方案(an)。特別是聚(ju)美(mei)優品不到IPO價(jia)格32%的私有(you)化方案(an)引(yin)起廣泛質疑。

　　關于聚美優(you)品私(si)有(you)(you)化(hua)的討(tao)論廣泛(fan)而不深入，說來說去就是(shi)“22美元IPO，7美元私(si)有(you)(you)化(hua)坑爹”、“97%的交(jiao)易(yi)日收(shou)盤價(jia)(jia)都高于7美元”這些表面(mian)的內容。聚美優(you)品私(si)有(you)(you)化(hua)當中誰(shui)是(shi)買(mai)(mai)方，從誰(shui)手里買(mai)(mai)?私(si)有(you)(you)化(hua)價(jia)(jia)格(ge)與(yu)IPO發行價(jia)(jia)有(you)(you)什么關系?持(chi)有(you)(you)聚美優(you)品的股(gu)東有(you)(you)多(duo)冤?私(si)有(you)(you)化(hua)價(jia)(jia)格(ge)多(duo)少才(cai)合理(li)?聚美優(you)品經營(ying)狀況(kuang)如何，是(shi)否蓄意用(yong)壞、拿業績(ji)打壓股(gu)價(jia)(jia)?

　　聚美(mei)優品(pin)私有化，誰要向誰買股票?

　　2015年2月28日，聚美優品總股本為1.45億(yi)股，主要股東合計持(chi)有1.04億(yi)股，占比(bi)71.8%，合計投票(piao)權94%(由于陳(chen)歐(ou)、戴雨森(sen)持(chi)有的(de)是附帶高投票(piao)權的(de)B類股票(piao))。對照招股文件，陳(chen)歐(ou)、戴雨森(sen)、紅杉基金(jin)、徐(xu)小平當時都沒有持(chi)減。

　　私有(you)化買(mai)方包括(kuo)陳歐、戴(dai)雨森(sen)和紅杉(shan)基金，三家(jia)合(he)共(gong)持(chi)有(you)54.4%。而2015年2月28日三家(jia)合(he)共(gong)持(chi)有(you)56.6%，說明他們合(he)共(gong)減持(chi)了2.2%(約320萬(wan)股)。估計險峰華興、銀(yin)泰資(zi)本等早(zao)期投資(zi)機構(gou)亦有(you)減持(chi)動作(zuo)。

　　假如(ru)眾(zhong)VC減持價在(zai)20美元(yuan)以(yi)上(shang)，料可收回全部投(tou)資(zi)，剩余股票都是凈賺(zhuan)的。中概公司的早期投(tou)資(zi)者，多半會(hui)在(zai)上(shang)市一年(nian)左右減持。

　　這是VC的慣常手法，談不到“蓄意砸盤。

　　聚美(mei)優品私有化的買方由陳歐、戴(dai)雨(yu)森、紅杉三(san)家(jia)組成(持有54.4%)，其它主(zhu)要(yao)股(gu)東與二級市場(chang)投資者同為賣方。

　　按照私有化方(fang)案，買(mai)方(fang)需要收購6600萬股(gu)(gu)，其中4100萬股(gu)(gu)來自(zi)二級市場投資者，2500萬股(gu)(gu)來自(zi)早期(qi)投資人(ren)(包括徐小平的(de)1123萬股(gu)(gu))。

　　按7美元私有化，徐(xu)小平賺(zhuan)了206倍，其它早(zao)期投資人也獲利豐厚。如(ru)果早(zao)點動手減持，徐(xu)小平等早(zao)期投資者(zhe)能夠賺(zhuan)得(de)更多(duo)。

　　作為要約收(shou)購方(陳(chen)歐(ou)、戴(dai)雨森、紅杉基金)，高(gao)位減持、低位私(si)(si)有(you)化在道(dao)義(yi)上有(you)很大瑕(xia)疵。但如果減持與私(si)(si)有(you)化之間相距超過6個(ge)月，證券監(jian)管部門(men)不會干(gan)涉。

　　拿(na)IPO發行(xing)價說事兒(er)站得住腳(jiao)嗎(ma)?

　　價格是私(si)有(you)化方案(an)中最(zui)敏(min)感的要素，特別是當(dang)其低于IPO發(fa)行價的時候(hou)，出價方瞬間(jian)成為(wei)“千夫(fu)所指”。

　　2014年(nian)(nian)5月16日(ri)，聚美優品在納斯達(da)克上市(shi)，發行價為(wei)22美元。2016年(nian)(nian)2月18日(ri)提(ti)出的(de)私(si)有(you)化價格為(wei)7美元。“投資人的(de)回報是-69%”很能(neng)吸引眼球。

　　2010年(nian)，徐(xu)小平投資18萬(wan)美(mei)(mei)元，成為(wei)陳歐(ou)的(de)第一位投資人。2011年(nian)，紅(hong)杉、險峰(feng)華興等VC聯合(he)投資1200萬(wan)美(mei)(mei)元(其中，徐(xu)小平跟(gen)投20萬(wan)美(mei)(mei)元)。假如(ru)2014年(nian)聚美(mei)(mei)優(you)品倒掉了，投資人找(zhao)誰(shui)說理去?徐(xu)小平、紅(hong)杉們會說：還我(wo)38萬(wan)美(mei)(mei)元、還我(wo)1200萬(wan)美(mei)(mei)元嗎?

　　如果(guo)認為明星VC不可能(neng)失(shi)手，可以看(kan)看(kan)這篇(pian)文章：《徐小平(ping)投資(zi)的七個失(shi)敗的項(xiang)目(mu)，深入分析原因》。

　　2012年3月，唯(wei)品(pin)會(hui)在紐約所(suo)上市(shi)，發(fa)行(xing)價為6.5美元(yuan)，一度(du)跌至4.12美元(yuan)。2015年4月，唯(wei)品(pin)會(hui)一度(du)突破307美元(yuan)!陳歐不想讓聚美優(you)品(pin)象唯(wei)品(pin)會(hui)那樣暴漲40倍，讓自己的身價從10億美元(yuan)增加到(dao)400多億美元(yuan)?投資人買入聚美優(you)品(pin)時，有沒有意淫(yin)“聚美優(you)品(pin)是下(xia)一個唯(wei)品(pin)會(hui)”?

　　想想沒錯，萬一實現了呢?

　　種種原因，聚美優(you)品股價(jia)長(chang)期低迷，翻(fan)盤(pan)無望(wang)。陳歐失意、投資(zi)者跟著倒霉，這才是投資(zi)與(yu)回報的“常態”，不(bu)然滿大街(jie)都是“中(zhong)國首(shou)富”、“世(shi)界首(shou)富”了。

　　2010年成立、2014年就上市(shi)敲鐘去了(le)，速成本身就意(yi)味著風(feng)(feng)險。在競爭(zheng)激烈(lie)的電商(shang)領(ling)域，又是(shi)假貨“重災區”美(mei)妝(zhuang)用品垂直電商(shang)，風(feng)(feng)險就更大了(le)。投資(zi)(zi)聚美(mei)優(you)品，就是(shi)選擇(ze)了(le)比投資(zi)(zi)百度(du)更大的風(feng)(feng)險，但百度(du)、攜程遠沒(mei)有唯品會漲得快(kuai)!

　　陳歐帶著聚美優品風光上市，卻沒(mei)有“上岸”，還是一枚創(chuang)業(ye)(ye)者。絕(jue)大(da)多數創(chuang)業(ye)(ye)者給投(tou)資(zi)人的(de)回報都(dou)是負值，因為90%的(de)創(chuang)業(ye)(ye)企(qi)業(ye)(ye)會在3年內倒掉(diao)。只要不(bu)存在欺詐(zha)，投(tou)資(zi)者必須自擔風險，這是規則。#別動不(bu)動就想(xiang)“剛性兌付”#

　　投(tou)資(zi)人有(you)多“委屈”?

　　按IPO價格私有(you)化沒指(zhi)望，能不能參考2015年交易價或60日、120日均價?(2015年交均價為15.05美元)

　　有(you)人這(zhe)樣(yang)計算(suan)：“從上市到提出私有(you)化(hua)其間(jian)572個交(jiao)(jiao)易日內低于7美元的(de)只(zhi)有(you)21個交(jiao)(jiao)易日，即97%交(jiao)(jiao)易時段的(de)股價都高于私有(you)化(hua)價格。”

　　聚(ju)美優品(pin)私有化的(de)(de)關鍵是向(xiang)二級(ji)市場的(de)(de)投(tou)資(zi)者收購4100萬(wan)股票。計算這部分股票的(de)(de)換手率(lv)，可以(yi)發現投(tou)資(zi)者沒(mei)有那(nei)么大的(de)(de)委(wei)屈。

　　從2016年1月15日(ri)到2月17日(ri)這(zhe)20個股價(jia)低于7美元的交易(yi)日(ri)，以4100萬股為分母，累計(ji)換(huan)手率(lv)高(gao)達(da)132.2%。算上2月18日(ri)當天(tian)，累計(ji)換(huan)手率(lv)達(da)142.7%!

　　僅2月17、18兩天(tian)，就(jiu)成(cheng)交了(le)1140萬股(gu)，占要約(yue)收購對象的27.9%。放出天(tian)量(liang)的同(tong)時，股(gu)價(jia)強勢上(shang)(shang)揚，兩個交易日的收盤價(jia)較2月16日分別上(shang)(shang)漲(zhang)了(le)8.2%和6.3%。

　　在二級市場(chang)買入并長期持有是(shi)相對個別的(de)(de)現象，多數投資者一邊罵“7美元(yuan)”坑爹，一邊以瘋狂“搶籌”。他(ta)們的(de)(de)想法(fa)是(shi)：6.3美元(yuan)買入，7美元(yuan)私有化，穩賺11%。假如(ru)聚美優(you)品迫于輿論(lun)壓力(li)提(ti)高私有化價(jia)格(ge)，比如(ru)說8美元(yuan)，可(ke)獲近16%的(de)(de)收益!

　　折(zhe)騰一年也值呀。環顧國內(nei)外資本市場(chang)，哪里(li)找年化收益16%且“無風險(xian)”的投資標的。

　　在(zai)私有(you)化(hua)要約前20天，以不(bu)到7美元(yuan)買入的(de)投資者，從143%的(de)換手(shou)率看4100萬(wan)股(gu)票中的(de)相當一(yi)部分(有(you)可能是絕大多數)在(zai)這些人手(shou)里。什(shen)么60日均(jun)價、120日均(jun)價、2015年全年均(jun)價、IPO發行價……和你們有(you)關系嗎(ma)?

　　好(hao)比公交車側(ce)翻，路(lu)人甲、乙、丙、丁(ding)“奮不顧身”地鉆進車廂，不是救人是準備向公交公司(si)索賠。

　　私有化價格應(ying)提高到8.2美元

　　聚美(mei)優(you)品以(yi)要約前10個(ge)交易(yi)日(ri)(ri)收(shou)盤均(jun)價5.53美(mei)元(yuan)為參照(zhao)提(ti)出7美(mei)元(yuan)收(shou)購價，溢價26.6%。10個(ge)交易(yi)日(ri)(ri)太短了且收(shou)盤價容易(yi)被操控，用成交量加(jia)權(quan)的(de)收(shou)盤均(jun)價更可(ke)靠一些。加(jia)權(quan)后，10個(ge)交易(yi)日(ri)(ri)的(de)收(shou)盤均(jun)價略有提(ti)高，約為5.8美(mei)元(yuan)。

　　聚美(mei)優品私有化的(de)吃相的(de)確難(nan)看(kan)(kan)，但還(huan)有更難(nan)看(kan)(kan)的(de)：歡聚時代參照的(de)是“昨天收盤價(jia)”(closing trading price of t the last trading day)!

 　　比較合理的(de)定價(jia)參照是要(yao)約(yue)前(qian)30交易(yi)日的(de)收(shou)盤均(jun)價(jia)(用(yong)成(cheng)交量加(jia)權)，約(yue)為(wei)6.5美(mei)元。如果給出26.6%的(de)溢價(jia)，私有(you)化價(jia)格應為(wei)8.2美(mei)元。在(zai)這30交易(yi)日，擬(ni)被(bei)收(shou)購的(de)4100萬股(gu)的(de)累計換手率(lv)達184.1%，幾乎被(bei)徹底倒了兩次(ci)手。

　　聚美優品私有(you)化(hua)引發這么大波瀾，陳歐、沈南鵬多半會有(you)限度地(di)妥協。#要約前20天買入的投資者賺著了#

　　限度是(shi)什(shen)么?是(shi)聚(ju)美優品在A股上市(shi)的可(ke)能性、時間和估值。

　　歸(gui)根結底(di)是這(zhe)家公司有多優秀(xiu)及(ji)獲得大陸(lu)資(zi)本市場認可的(de)程(cheng)度(du)。假如預期在A股或戰略(lve)新興板有希望獲得100億美(mei)(mei)元以上估值(zhi)，私有化價(jia)格就有較大的(de)提升空間。聚美(mei)(mei)優品私有化價(jia)格這(zhe)么低，在一定程(cheng)度(du)上隱含著(zhu)對“回歸(gui)之旅”的(de)不樂觀。

　　聚美優品故意虧損?

　　2012年(nian)Q2，投入運營不久的聚美(mei)優(you)品就實現了210萬(wan)美(mei)元的凈利(li)(li)潤，這在(zai)電(dian)商領域是(shi)個奇跡(ji)。2013年(nian)Q4的1550萬(wan)美(mei)元虧損，因上市前計(ji)提3000多萬(wan)美(mei)元股權激勵所致(zhi)。按(an)照非(fei)GAAP算法，從2012年(nian)Q3到2015年(nian)Q2，聚美(mei)優(you)品連續13個季(ji)度保持盈利(li)(li)。

　　于是，陰謀(mou)論者認為聚美優品(pin)在2015年Q3是故意虧損，以圖低價私有化。

　　聚美優品一(yi)切麻煩的(de)開始不(bu)就是假貨(huo)風波嗎(ma)?為第三方賣家提(ti)供平(ping)臺(tai)的(de)毛利潤率(lv)高，擴大GMV有”事半(ban)功(gong)倍”的(de)效果(guo)，京東已將第三方賣家在GMV中的(de)比重提(ti)高到45%一(yi)線。

　　但美妝品(pin)假(jia)貨的重災區，電(dian)商(shang)平臺為第三方賣家保真是(shi)不(bu)切實(shi)際的承諾。聚美優品(pin)從(cong)2014年9月起被迫開(kai)始“斷(duan)臂(bei)轉型”，莫(mo)非投(tou)資人連(lian)這都沒聽說過?

　　轉型開始之后，聚美優品的營收(shou)保持了增長勢頭。

　　但毛利(li)潤率(lv)卻調頭(tou)向下，從2014年(nian)Q2的(de)(de)46%降(jiang)至(zhi)2015年(nian)Q3的(de)(de)26%。對(dui)商家來說(shuo)，毛利(li)潤率(lv)跌1、2個百分點是“大事(shi)兒”，跌20個百分點是不折不扣的(de)(de)災難。以直營為主的(de)(de)電商，毛利(li)潤率(lv)超(chao)過20%已經是不錯的(de)(de)成績(ji)了。看(kan)來美(mei)妝(zhuang)產品的(de)(de)獲利(li)空間比3C、服(fu)務(wu)、圖書、日(ri)雜都要高。

　　聚美優品從2012年以來，各項費用(yong)控制非(fei)常好，除2013年Q4計提巨額(e)股權(quan)激勵成本(ben)之外，覆約(yue)、市場(chang)、研發、行政四項費用(yong)占(zhan)營收的比值總計不過30%左右。

 　　做過企(qi)業的人(ren)會懂得壓(ya)縮費用是非(fei)常痛苦的事，員(yuan)工罵老板“扣門(men)兒(er)”，但老板更不舒服。

　　財報說明(ming)聚美優品這(zhe)家公司沒有自(zi)暴自(zi)棄。

　　人(ren)有亡斧(fu)者(zhe)

　　陰謀論者如同《人有亡斧者》描寫的(de)那樣“視(shi)其(qi)行步，竊斧也(ye);視(shi)其(qi)顏色，竊斧也(ye);聽其(qi)言語，竊斧也(ye);動(dong)作態度，無為而不竊斧者也(ye)。”

　　在(zai)美國(guo)跌(die)成那個(ge)樣(yang)子，想(xiang)私有(you)化是(shi)(shi)人(ren)之常情。價格(ge)是(shi)(shi)低，但更象是(shi)(shi)貪婪的本性(xing)驅動的“條件(jian)反射”而非蓄意。從兩(liang)個(ge)不算細節的事件(jian)，可以看(kan)出陳歐、沈南鵬并沒有(you)那么“深謀遠慮”。

　　第一是徐小(xiao)平(ping)持(chi)有的(de)(de)1123萬股一直(zhi)沒有減持(chi)。不(bu)論與(yu)聚美優品的(de)(de)淵(yuan)源、還是在投資(zi)界的(de)(de)地位，陳歐、沈南鵬都不(bu)會拿(na)徐小(xiao)平(ping)當(dang)外人(ren)。如果有意砸盤(pan)，可讓徐小(xiao)平(ping)高位大手減持(chi)，拋售力(li)度及對投資(zi)者心理的(de)(de)沖(chong)擊豈(qi)不(bu)是更大?#還順手賣個人(ren)情(qing)#

 　　第二是為(wei)什么沒有回(hui)(hui)購(gou)。2014年(nian)12月(yue)(yue)15日，聚美優品(pin)宣布董(dong)事會批準一項股票回(hui)(hui)購(gou)計劃(hua)：在(zai)未來(lai)12個月(yue)(yue)內回(hui)(hui)購(gou)最高1億(yi)美元的股票。除了在(zai)二級市(shi)場買入，也可是私下進行(xing)的大宗交易。回(hui)(hui)購(gou)資金來(lai)源于賬(zhang)面(mian)現金。

　　如果(guo)陳(chen)歐、沈南鵬事早有(you)低價(jia)私有(you)化的打(da)算(suan)，那么宜(yi)早不(bu)宜(yi)遲(從(cong)宣布(bu)私有(you)化到(dao)最(zui)終登(deng)陸(lu)A股，要(yao)操作一兩年)。可在(zai)2015年下半年把股價(jia)打(da)到(dao)5美(mei)元(徐小平減持就(jiu)可達到(dao)這種效果(guo))，然后動用1億美(mei)元回(hui)購(gou)2000萬股，私有(you)化任務(wu)豈不(bu)是(shi)完成了一半(共(gong)需要(yao)從(cong)二級市回(hui)購(gou)4100萬股)?

　　2016年初，國際、國內經濟形勢不樂觀，A股(gu)“熔斷”、“千股(gu)跌(die)停(ting)”的戲(xi)碼一(yi)出接一(yi)出，中(zhong)概股(gu)受累一(yi)片慘綠(lv)，聚美(mei)優(you)品破位(wei)下(xia)跌(die)，陳歐、沈南鵬這才(cai)下(xia)定私(si)有化決心。更(geng)多最新數據分(fen)析、市(shi)場分(fen)析報告、市(shi)場調研、行業(ye)分(fen)析，請訪問。