唐學慶是一家FOF基金紫馬基金的創始人，但唐學慶的年輕仍然出乎很多人的意料，正如同他的朝氣蓬勃一般，紫馬基金也表現出了快速成長的姿態，其中不乏“野蠻”之舉。民營FOF之所以發展迅速也與發改委《國家發改委辦公廳關于促進股權投資企業規范發展的通知》及其指引要求，對于FOF基金的投資門檻一直處于模糊地帶有關，國內大部分民營FOF都未達到最低1000萬的門檻，這為門檻未達到1000萬的中小投資人提供了投資PE的通道。

 　　雖然FOF們的規模并不大，但以往非常強勢的大牌PE機構因看重其背后的LP資源，開始屈尊降貴來尋求和這些FOF募資合作;一些中小投資人也受到投資門檻、專業能力等限制，目光轉向投資FOF;PE二級市場的出現，則為這些民營FOF們一個新的機遇。

 　　于是，在許多“富二代”的帶領下，許多民營背景的FOF們近期變得異常活躍，并掀起了一陣“野蠻生長”的浪潮。

　　紫馬基金樣本

 　　投行出身的唐學慶自言自己對資本市場十分敏感，在2010年時他便意識到FOF基金所存在的機會并著手準備。2012年8月，紫馬基金成立，注冊資本3000萬元，首只紫馬創盈基金目標募資1億元。對于這家尚不足周歲的公司，在其募資方面，則表現出了另類和創新。在此前募集FOF基金時，紫馬基金為客戶推出了最低200萬元的投資門檻。

 　　唐學慶認為，目前市場上FOF的LP資源主要分為富二代類、政府基金類和第三方渠道的中小投資者類，而紫馬基金目前的募資對象便是第三類，其當期的募資便是依靠紫馬基金所參股的一家第三方理財公司進行。

 　　事實上，PE行業的募集依舊非常艱難，FOF也同樣如此。唐學慶稱，FOF市場還需要一段時間的培育期，尤其是對中小投資人而言，FOF還是一個比較新的概念，需要一段時間去理解和適應。為了能夠盡可能地擴大基金規模，紫馬基金在產品結構上也大膽改變原有模式,比如其在基金的封閉期限上，新募集的基金設立了一個特別贖回條款，即在第一年末時可以贖回，這在PE行業內幾乎未有先例。“現在所有的FOF，都是在摸著石頭過河。直接照抄國外的模式，還是有點水土不服。比如時間周期，一般的PE基金封閉期太長，5-7年時間，中小投資人很難接受，所以我們在產品結構方面做了一些創新，在第一年時設置了贖回的條款。我們也和律所、法務溝通研究過，應該說這種模式并不存在法律上的硬傷，在我們基金盤子還小的時候，這種模式還是比較合適。”唐學慶稱。

 　　在初期階段，紫馬基金愿意通過自有資金來承接第一年贖回的份額，而若此后基金規模發展更大，唐學慶則希望能夠通過參與PE二級市場來實現份額的流轉，解決PE和FOF流動性問題。北京一位PE機構人士稱，這種模式在私募股權基金中非常少見，雖然會對投資人而言有一定的選擇權，但將對基金在運行中的投資能力和投資節奏帶來實質性影響。

 　　不過唐學慶稱，這種方式是為了給予投資人較多的選擇空間，若第一年發生了投資人退出的情況，這些退出的份額將直接由公司的自有資金來承接，不會對基金的規模、投資能力造成任何影響。

 　　而在費用方面，紫馬基金的做法是前期不收取任何費用，投資人也不需要向其支付任何管理費，而在最終收益分成時，紫馬基金要分得20%。

 　　按照國際上一般通行的做法，FOF先從投資人處獲取資金，然后向不同類型的基金投資。就資金流動方向來說，有兩條主要資金鏈，一條是由有限合伙人流向FOF，再通過FOF流向PE/VC基金的“投資資本和管理費”。另一條則是由PE/VC基金流向FOF，再通過FOF流入有限合伙人的“資本返還和利潤償付”;倪正東介紹，國外FOF收取的管理費約為1%-1.5%，投資回報分成5%。但在國內當前想投資PE/VC的資金較多，真正優秀的PE/VC機構又少的背景下，FOF能夠收取的管理費和回報還有待實踐中相關各方的探索和博弈。

 　　紫馬基金選擇的是“舍前期費用重后期回報”的做法，只有在基金的業績較好時，管理公司才能夠獲取較好的收益，這將管理公司的利益和投資人回報緊緊綁定在了一起，有利于迎合中小投資人的訴求。不過，紫馬基金的該做法并不是首創，管理費優惠打折的情況在中國PE行業中并不少見，這往往是基金在擴張初期常常采用的策略，例如九鼎投資在最初成立時，也對基金管理費有過變通之舉，曾一次性收取3%的管理費，而不再按照每年2%的費用收取。

 　　東方富海董事長陳瑋就曾吐槽：中國PE的最高境界是募資，而不是投資。這凸顯出在中國市場環境中募集的難度。

 　　智基創投合伙人陳友忠介紹，在海外市場中，PE投資人愿意將資金投入到FOF中，通常有兩種情況：一是大的LP由于管理的資金量龐大，無法直接投資到中小型的基金中，但為了更有效地配置資金，通常會參與FOF，從而間接投資于一些中小基金;二是有的LP對某些特定的領域有興趣，但對該領域因為不了解又很難親自參與或管理，于是也會投資到一些特定的FOF中去，例如行業性的FOF，如專注于生物醫藥產業的FOF，專注于清潔領域的FOF等，又或者是地域性的FOF，如專門投資于亞洲的FOF，甚至專門投資于中國的FOF等等。

 　　國內的情況則完全不同。國內有資本實力的大型投資人，如社保基金、保險機構等，目前受到政策限制、投資偏好的原因并未廣泛參與FOF，僅是對一些國有背景的FOF有所嘗試，民營FOF很難分得一杯羹。而一些企業家、上市公司等投資人則更傾向于建立自己的投資平臺，獨立進行投資，而不是附身于FOF;高凈值個人等中小投資者，則對投資成本異常敏感，而通過FOF再投資于PE基金，除了向PE基金繳納管理費和利潤分成外，還要向FOF繳納管理費，因而對FOF也并不太熱衷。這種種現實問題為本土民營FOF的發展帶來了諸多障礙，這也是上述紫馬基金在募資時向中小投資者提供較為優厚的條件，設置一些迎合LP訴求的機制的原因。

 　　但民營FOF依靠制度優勢和市場活力，依舊看到了PE行業中現存的機遇，在困境中百般努力獲取生存空間。

 　　“江浙一帶現在有很多民營性質的FOF，它們中一部分是以前做PE的機構轉型而來的，也有一部分是看到了本土FOF市場仍有很大的發展空間。江浙一帶高凈值群體比較多，募資相對還是比較容易一些。”上述PE機構人士稱，現在投資渠道有限，PE基金對很多個人投資者還是有一定吸引力，之前很多人投資了PE沒賺到錢，這可以歸結到對PE的篩選、專業能力不夠等原因，這成為FOF去爭取這些投資人的突破口。

 　　一個非常有意思的細節是，現在的民營FOF中有很多創始人非常年輕，他們另有的一個共同特征是，都有著“富二代”的身份和背景，如紫馬基金、鼎盛天平、基石投資、景天資本等都是富二代所掌管，他們家族關系更容易使其獲得在當地投資人中贏得信任，這成為了許多PE機構本身不能媲美之處。“現在募資太難，所以我們也會試圖和各種人民幣FOF基金合作，它們雖然規模不大，但是我們能獲得一千萬是一千萬。”一位人民幣基金合伙人稱，為了募資，他們往往會主動去拜訪這些比自己年輕很多的FOF的掌門們。

 　　而PE二級市場的發展，也同樣為民營FOF們帶來了另一個“小陽春”。

 　　通過參與PE二級市場，接盤一些大型PE機構LP份額，由于已有一定的投資項目，并且在接盤時往往能獲得一定的折扣，這種對LP份額的接盤往往被認為風險系數較低，許多FOF也大力向投資們推薦稱這是當下通過FOF“抄底”PE市場的良機。

 　　記者注意到，目前，許多民營FOF都把參與PE二級市場作為了主要的投資方向，目前包括紫馬基金、基石投資、景天資本、盛世投資、歌斐資產在內的數十家FOF均對PE二級市場投資青睞有加。

 　　對此，元禾資本合伙人王吉鵬也直言，民營FOF對在PE二級市場接盤青睞有加的原因：“民營FOF的出資人多以個人為主，他們對FOF的存續周期和回報預期的要求會更加嚴苛，而在二級市場接盤主要可以縮短回報周期，從拿時間換收益的角度出發，是一種相當不錯的投資組合。”

 　　這種巧妙的“借力”為FOF贏得了發展的良機。從2011年清科開始設立人民幣FOF以來，本土FOF產業開始發跡，但發展速度并不盡如人意，而民營FOF則更是在夾縫中艱難發展。時至今日，民營FOF終于等到了一個小“春天”，為其野蠻生長過程帶來了寶貴的機遇。而當然，擺在民營FOF面前的困難依舊很多，首當其沖的依舊是如何在當期募資環境下成功募資到資金。

 　　“市場并沒有想象中那么容易，培育期很長，還有很長的路要走。”唐學慶稱。