投資長期以來一直是中國經濟最重要的增長動力，尤其是全球金融危機之后。目前市場的主要分歧在于中國投資增速是否處于不可持續的過快水平以及是否最終將步入減速通道，甚至可能出現大幅度減速。雖然大部分分析人士贊同中國投資無法維持近年來的高速增長，但是對于中國投資未來前景則存在不同觀點。悲觀派認為未來中國固定資產投資將急劇下滑并導致經濟出現硬著陸。樂觀派認為中國投資需求依然強勁，未來固定資產投資增長勢頭不會改變，未來中期可能有所放緩。投資放緩因素將導致中國經濟潛在增速逐步下降，但是不會出現經濟硬著陸。

 　　在摩根大通近期發布的研究簡報(《關于中國經濟的10個問題》，2012年12月5日)中，我們提出中國投資增量不同于存量資本。從增量角度而言，1991年-2005年中國投資占GDP比率介于35%-45%區間，2009年和2010年進一步上升至48.2%，2011年為47.6%。世界其他國家從未出現過如此長期、穩定的高水平。以日本為例，上世紀七十年代日本投資占GDP比率平均33.3%(1973年最高為37.2%) ，八十年代回落至27.0%。

 　　然而，從存量角度來看，中國投資高增長可歸因于中國資本存量的起點非常低。根據我們的研究，1993年中國人均資本存量只有日本的1.1%，2001年達到3.4%，2011年上升至10.9%。這一趨勢符合國際貨幣基金組織的研究結論，其研究表明2000年中國人均資本存量大約是日本的6%，2010年提高到12%-13%。

 　　更恰當的評價指標是資本存量占GDP比率。我們測算中國資本存量占GDP比率從上世紀九十年代200%逐漸上升至2011年的245%。這一變化趨勢接近同一時期日本的數字，通過這一指標可以將中國投資高增長與經濟高增長以及資本形成加速聯系起來。由于中國的資本形成加速趨勢可能已經停止，因此中國未來投資增長可能回落到更接近于經濟增長速度。

 　　需要指出的是，資本存量測算對于初期資本存量的假設條件并不敏感，但是對于折舊率假設條件較為敏感。假設折舊率為10%，目前中國的資本存量測算值低于我們的基準前景預測：2011年中國資本存量占GDP比率約200%，人均資本存量約為日本的8.9%。

 

 　　我們的預測得出三種可能的情景，每一種情景中投資占GDP比率均在現有高位基礎上保持下降趨勢，僅有速度和放緩調整幅度存在差別。

 　　在基準情景中，我們假設中國投資占GDP比率從2011年47.6%逐漸下降到2018年的35%，之后一直到2020年保持穩定。這意味著中國資本存量占GDP比率將在2015年首次上升至約260%，2020年前下降至254%。換言之，以實際價格衡量，資本增長從2006年-2011年的平均11.5%下降至2012年-2015年的9.9%和2016年-2020年的6.5%。

 　　另一種更為溫和的情景假設投資需求保持強勁態勢，放緩調整過程較為漸進、溫和。具體而言，投資占GDP比率逐漸從2011年的47.6%下降至 2020年的40%。這意味著資本存量占GDP比率將繼續上升至2020年的279%，2012年-2015年實際資本平均增長10.8%，2016年 -2020年平均增長7.9%。

 　　在第三種情景中，我們假設投資占GDP比率從2011年的47.6%快速下降至2016年的30%，之后保持穩定。在這一假設條件下，資本存量占GDP比率將在2013年達到最高水平253%，之后逐漸下降至2020年的225%。在此條件下，2012年-2015年實際資本增長平均速度為 8.3%，2016年-2020年5.2%。我們認為出現如此急劇調整的可能性較小，因此這一情景僅作為演示之用。